預計2015年國內土方機械需求仍會下降,但降幅縮窄我們認為2015年土方機械需求仍將下滑,原因是國內投資尤其是房地產的增速將進一步放緩;利用小時數持續下滑,投資回收期進一步拉長;但預計降幅縮窄,原因是:企業過去幾年持續去庫存和銷售杠桿,目前已處于歷史較低位置;工程機械80%銷售依賴信用銷售,下游投資商收益率受利率影響較大,2015年國內進入降息周期,投資商可能補庫存,企業可能提高銷售杠桿,將對沖部分需求下滑的影響。
　　國企改革存在資產注入和激勵變革可能性柳工的國企改革存在資產注入和激勵機制變革的可能性。集團內有樁工機械業務,適合注入上市公司,凈利潤約占上市公司的10%左右。柳工管理層表示下一步改革重點是激勵機制變革,我們認為其有較強動力實現員工持股等變革。從歷史看,柳工的銷售政策偏于謹慎,我們認為如果激勵變革,公司銷售可能更加積極,有利于公司市場份額提升,收入增長。
　　海外市場占比較小,預計未來三年收入增速較快柳工海外收入占比約18%,毛利占比約15%。其海外收入以出口貿易為主,在海外沒有較大的生產基地。我們預計由于海外基建投資加速,國家政策推動,其海外收入增速將從過去3年的5%提高到未來3年的20%左右。
　　估值:維持“中性”評級因為公司2014年底降低壞賬計提和固定資產折舊比例,增加2014年凈利潤約8000萬。我們上調2014年EPS預測至0.25元,略下調2015/2016年EPS預測3%/2%至0.35/041元。由于國企改革和國家政策推動下出口增速有望加快,我們提高了其長期收入增速假設(從3%提高到5%)。基于瑞銀VCAM貼現現金流模型(WACC=7.8%)得出目標價10.5元(原7.15元)。 

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